De winsthefboom van Goudmijnen

De mythe klinkt eenvoudig genoeg, daarom is het er ook een. Als bij een productiekost per ons van $600 de goudprijs stijgt van bvb $750 (december 2007) naar $1033 (maart 2008) zou de winst bijna verdrievoudigen van $150/oz tot $433/oz.

De realiteit was helaas wel even anders, al gingen de koersen van de meeste goudmijnen behoorlijk hoger tijdens die rally.


Daarom illustreer ik het probleem aan de hand van volgende formule:
Winst = Verkoopsopbrengst – Variabele kosten – Vaste kosten

Verkoopsopbrengst
(gemakkelijk in te schatten)
De verkoopsopbrengst voor een niet-gehedgde goudmijn is:

Verkoopsopbrengst = gemiddelde goudprijs in boekjaar * geproduceerde hoeveelheid

Voor een gehedgde goudemijn is dat:

Verkoopsopbrengst = Contractueel vastgelegde goudprijs * contractueel vastgelegde hoeveelheid + gemiddelde goudprijs in boekjaar * (geproduceerde hoeveelheid - contractueel vastgelegde hoeveelheid)

Een mijnbedrijf dat de contractuele hoeveelheden van zijn hedgeverplichtingen niet haalt, kan op korte tijd failliet gaan, want dan moet de ontbrekende hoeveelheid aan marktprijs bijgekocht worden!

Als er een royalty of streaming overeenkomst is, liggen de zaken net iets minder scherp: bij een operationele tegenvaller, worden betalingen op het geproduceerde volume doorgeschoven naar een later kwartaal.

Variabele kosten
(al iets moeilijker)
Kosten worden gemaakt daar waar de goudmijn gesitueerd is. Alleen in de US zullen alle kosten in USD zijn. We hebben in de meeste gevallen dus een wisselrisico. Een dalende USD (die vaak de aanleiding is tot een stijgende goudprijs), doet alle variabele kosten (in ZAR, AUD, CAD, Peso… ) stijgen naargelang de wisselkoers van die munt apprecieert tov de USD.
Variabele kosten omvatten hoofdzakelijk arbeidskosten, energiekosten en kosten van verbruiksmaterialen.

• Een mijn in dagbouw is meestal minder arbeidsintensief, waardoor de loonkosten lager uitvallen, maar de energiekosten wegen dan meer door. Meestal wordt er veel diesel gebruikt, zodat de olieprijs rechtstreeks doorrekent in de ontginningskost.
• Ondergrondse ontginning is duur in arbeidskost, de gebruikte energie is hoofdzakelijk elektriciteit. De beschikbaarheid daarvan en de betrouwbaarheid van de leverancier (herinner je ‘Eskom’ in ZA begin 2008) is cruciaal. “On-site” elektriciteitsproductie is meestal een dure aangelegenheid, vooral als er aanvoer van fossiele brandstof nodig is over een lang traject.
• De kosten van ondergrondse ertsontginning nemen toe met de diepte (en de temperatuur). De ventilatie en koeling van schachten en gangen is een belangrijke kostenfactor in vele diepere Zuid-Afrikaanse mijnen.

Uiteraard zijn de variabele productiekosten omgekeerd evenredig met het ertsgehalte. Daarnaast speelt ook het extractie-rendement van het gedolven gouderts een cruciale rol.
Metallisch goud laat zich door ertsmalen en flotatie relatief gemakkelijk scheiden van het gesteente en zo wordt een metaalrijke fractie bekomen die tot een goudlegering kan gesmolten worden (doré).
Goud vormt als edelmetaal slechts weinig verbindingen met andere elementen. Maar in de zeer harde rotsen met hoog zwavelgehalte, spreekt men vaak van 'goudsulfide' omdat het goud daar microscopisch kleine partikeltjes vormt. Waar 'goudsulfide' gedolven wordt, kan bijna alleen ‘heap-leaching’ (het chemisch uitlogen van goud uit een hoop erts) gebruikt worden om goud te winnen. De daarvoor gebruikte cyanides zijn zeer giftig. Onzorgvuldig gebruik of ontwerp van leaching pads leiden tot steevast tot milieucatastrofes.

In sommige gevallen kan het herverwerken van de ertsresten (‘tailings’) van een vroegere exploitatie lonend zijn. Voor goudrijk erts werd vroeger vaak enkel malen en flotatie gebruikt (met een acceptabel goudrendement). Door ‘heapleaching’ van die ertsresten kan soms een behoorlijke opbrengst gerealiseerd worden. Waar dat bij de goudprijzen van 1999-2001 meestal een onrendabele zaak was, liggen de kaarten nu duidelijk anders (bvb ‘Blijvoor’).

Vaste kosten
Nu wordt het pas echt moeilijk
Vaste kosten zijn in essentie afschrijvingskosten van alle vroegere en huidige nieuwe investeringen, (bvb het boren van verbindingsgangen of een bijkomende schacht).
Afschrijvingskosten zijn er ook voor investeringen die geen verband houden met de mijnexploitatie (zoals exploratie- en engineeringkost om een mogelijke uitbreiding van de bestaande ertsreserves te realiseren).
We hebben het hier nog niet gehad over de exploratie en vergunningskosten voor een nieuwe mijn. Dit meestal langdurige en omslachtige proces kan bijzonder veel kapitaal vergen.

Wat is het grote probleem?
1: Vaste kosten kan je meestal uitstellen.

• Een mijnbedrijf dat geen nieuwe exploraties doet, kan proberen de bestaande reserves zoveel als mogelijk uit te breiden en de economische haalbaarheid voor exploitatie van nieuwe ertsaders zo goed mogelijk te berekenen.
• Een (ondergronds) mijnbedrijf dat voldoende reserves heeft om de exploitatie voor het volgende decennium te garanderen, moet onvermijdelijk bijkomende investeringen doen om de veiligheid van de bestaande mijninstallatie te garanderen en het goudrendement van het erts op peil te houden of te verbeteren (in de hand houden van de variabele kosten).

2: Investeringen en het financieren ervan horen tot spitstechnologie van bedrijfscommunicatie
Alle goudmijnen streven naar een zo laag mogelijke cash-kost (variabele productiekost per ons goud). Dat brengt mee dat de ‘middelmatige’ mijnexploitant vaak geneigd is om een deel van de variabele kosten weg te moffelen ‘als investering’.

• Nieuwe schachten en de uitrusting ervan (liften) zullen jaren (misschien decennia) dienst doen en zullen zeker als investering geboekt worden.
• Machines, gereedschap en andere uitrustingsgoederen worden voortdurend bijgekocht of vervangen en kunnen als investering geboekt en afgeschreven worden.
• Cyanides worden in het leaching-proces verbruikt en zijn duidelijk geen investering.

Over die tweede categorie is discussie mogelijk: het boeken als investering verhoogt de winst van het lopende boekjaar: de vaste kosten nemen toe met het af te schrijven bedrag maar de variabele kost neemt af met het totale bedrag dat nu als investering geboekt wordt! De afschrijvingstermijn en –methode (lineair, degressief…) zijn ook meebepalend voor de vaste kosten en dus het van het winstniveau van de komende boekjaren.
Een mijnbedrijf met een duidelijk lage cash-kost en hoge courante winst, zal gemakkelijk en aan betere voorwaarden krediet kunnen opnemen. Wie jaar-op-jaar een winststijging realiseert wordt met een hogere beurskoers beloond en kan zich aan betere voorwaarden herfinancieren door een kapitaalverhoging.

Een volgende blog zal handelen over de “Overlevingsstrategie van mijnbedrijven”