Friday, 9 April 2010

Retailvastgoed: certificaten of bevaks ?

“Retail-vastgoed” heeft betrekking op een investeringsmaatschappij met een porterfeuille van winkelcentra en winkelgalerijen of individuele winkelpanden, meestal langs invalswegen.

Vastgoedcertificaten zijn wat oubollige beleggingsvehikels. Ooit zeer populair bij uitgifte, zijn ze overvleugeld door de opkomst van de vastgoedbevaks. Retailcertificaten zijn desondanks goed voor 2/3 van de beurscapitalisatie van dit beperkte marktsegment; hun sectorgenoten bij de bevaks spelen eerder de tweede viool. Wereldhave Belgium kan met een beurscap van 337 miljoen op een mid-cap status aanspraak maken, maar is dan weer geen pure ‘retail play’.

Vastgoedcertificaten hebben als beleggingsinstrument een (relatief) nadeel: de volledige winst wordt in principe uitgekeerd, zodat er geen reserves kunnen aangelegd worden om eventuele renovaties te bekostigen. Die moeten dan uit lopende inkomsten of met een hypotheek bekostigd worden.

Anderzijds wordt bij certificaten een deel van de coupon als terugbetaling van kapitaal beschouwd. Daarop wordt geen RV ingehouden. Enkel 'Woluwe Shopping' maakt niet van dit systeem gebruik. De andere kant van de medaille is dat bij liquidatie dan wel RV verschuldigd is op de meerwaarde tov het boekhoudkundig kapitaal.

Bij bevaks ligt de pay-out echter vaak dichtbij 100 %. Ingeval er een boekhoudkundige afwaardering nodig is, gaat men soms zelfs over tot het uitkeren van een deel van de courante inkomsten (bvb Ascencio). Veel reserves worden er dus niet aangelegd.

Acquisities worden soms met schulden gefinancierd, maar vaak ook wordt de inbreng van vastgoed door een private plaatsing van bijkomende aandelen genegocieerd. Bevaks mogen tot 65% van hun eigen vermogen aan kredieten opnemen. Veelal wordt er een veiligheidsmarge gehanteerd om bij eventuele afwaarderingen niet boven dit niveau te belanden. Het mogelijke gebruik van een 'schuldhefboom' en het beheer van de vastgoedportefeuille (acquisities/desinvesteringen) zijn de twee evidente verschillen tussen de vastgoedbevak en het vastgoedcertificaat. Dat laatste heeft immers onveranderd op één complex of een vaste portefeuille van gebouwen betrekking. In dit laatste geval zijn er wel gedeeltelijke liquidaties mogelijk, maar geen acquisities.

Een vastgoedcertificaat wordt ook voor een bepaalde duur opgericht, waarbij de beheerders na bvb 15 jaar en gedurende een decennium kunnen uitkijken naar een gunstig aankoopbod. Een vroegtijdige liquidatie of een eventuele verlenging zijn onderworpen aan de goedkeuring van een buitengewone algemene vergadering.

De spreiding van de investering over verschillende shopping centers en huurders is bij bevaks in principe hoger dan bij certificaten. Het onderscheid mag niet overschat worden. De beurscapitalisatie van de kleinste retailbevak (Ascencio) is lager dan die van het grootste certificaat: Woluwe Shopping.

Dividenden
De bevaks genieten van een fiscaal voorkeurregime (zo bedraagt de beurstax bvb slechts 0.07%) en op dividenden wordt slechts 15% RV ingehouden (0% voor residentiele bevaks). Voor vastgoedcertificaten van na 1990 is er ook een verlaagde RV van 15%. De oudere uitgiftes (Distri Land, Machelen-Kuurne, Kortrijk, Westland Shopping en Woluwe Shopping) zijn onderworpen aan 25% RV. Dit is een handicap voor de individuele belegger.

Het rendement van de bevaks ligt binnen een nauwe vork rond 5 %. In de tabel is voor Intervest Retail en voor Wereldhave Belgium al het dividend over 2009 (later in april uit te keren) vermeld. Intervest Retail dat sterk is aangetrokken, rendeert met 4.23 % iets lager.

De certificaten hebben een meer uiteenlopend rendement: Woluwe Shopping (3.72%) en Distri-Land (4.19%) zijn karige dividendbetalers en dus relatief duur gewaardeerd. De (illiquide) microcap Machelen is met een rendement van 8.44 % de absolute koploper. Bij Westland Shopping en Westland 2004 is door de erfpachtconstructie (tot 2036) een hoger rendement vereist.

Zuster-certificaten
Westland Shopping en Westland 2004 hebben betrekking dezelfde ‘shopping-mall’. Dat is ook het geval voor Woluwe Shopping en Woluwe Uitbreiding of nog voor de ‘doe-het-zelf’ keten die een leasing contract heeft voor Machelen-Kuurne en voor Machelen.

De rendementen zouden principieel niet zoveel van mekaar mogen afwijken. In de drie gevallen betreft het een oudere uitgifte (25% RV) en een meer recente (15% RV). Institutionele beleggers die de bruto inkomsten genieten, geven soms de voorkeur aan de eerste categorie, vooral wanneer het rendement gunstig uitvalt. Het aangeduide netto-rendement zou voor de nieuwere certificaten hoger moeten zijn.

Momenteel ligt het nettorendement van Westland 2004 lager dan dat van het oudere zustercertificaat Westland Shopping. Westland 2004 is momenteel dus duur gewaardeerd.

Woluwe Uitbreiding heeft er een sterk koersparcours opzitten sedert vorig jaar, maar desondanks is het rendement met 4.80 % nog steeds hoger dan dat van het oudere zustercertificaat Woluwe Shopping.

Over Machelen heeft een beleggingsnieuwsbrief vorig jaar vermeld dat het toen te duur was vergeleken met Machelen-Kuurne. Blijkbaar heeft dit een koersreactie in gang gezet, want nu blijkt Machelen (dat een hogere nettocoupon biedt) zelfs een euro lager te noteren dan het zustercertificaat. Het kan verkeren!

Tabellen:
Koerstabel
(klikken om te vergroten)



Evolutie en maximum/minimum : year-to-date en over 52 weken
(klikken om te vergroten)




Coupondatum, bedrag en rendement.
(*) het rendement is gecorrigeerd voor de tijd verlopen sinds de laatste coupon (of voor de aangekondigde datum van de volgende coupon).
Coupons betaald of te betalen in 2010 zijn in bold aangegeven.



Meer weten over vastgoedcertificaten?

Een lijst van postings is te vinden op de indexpagina.

2 comments:

  1. Retailcertificaat Machelen: vandaag verder weggezakt naar €305, wat het rendement boven 8.5% brengt.

    Deze 'illiquiditeitskorting' is niet te versmaden.

    ReplyDelete
  2. Shoppingcentra beste belegging van de voorbije tien jaar.

    Zo heeft Christophe De Rijcke in De Tijd gemeld:

    http://www.tijd.be/nieuws/geld_-_beleggen_algemeen/Shoppingcentra_beste_belegging_voorbije_tien_jaar.8931337-3467.art

    De totale return van 133% over tien jaar is samengesteld uit een gemiddeld couponrendement van 5% en een koersstijging van 4%.

    ReplyDelete